[박영철 국제칼럼]증시의 랠리는 언제쯤 끝나는가?

전 세계은행 경제학자

국내외의 끔찍한 악재로 사면초가에 빠진 트럼프 대통령이 취임 후 미 국민에게 안겨준 유일한 선물은 거의 매일 역대 최고치를 경신하는 증권가의 초호황(Rally)이다. 따라서 최근 미 국민의 최대 관심사는 이런 증시의 랠리에 관련한 다음 두 가지 현안에 집중되고 있다. 이번 증시 호황을 가져온 요인이 트럼프 대통령의 선거 공약 덕분인가? 이번 증시 호황이 앞으로 언제까지 지속할 것인가?

중장기적인 관점에서 보면, 뉴욕 증시는 지난 2009년 3월부터 2017년 6월까지 8년 동안에 무려 275%나 상승했다. 반대로, 같은 기간 미국 실질 GDP의 성장률은 20%에도 미치지 못한다. 이것이 바로 증시와 실물 경제의 복잡하고 이해하기 어려운 비동조(Decoupling) 현상이다.

단기적인 측면에서 보면, 올해 뉴욕증시도 겁이 날 정도로 무서운 속도로 상승하고 있다. 지난 7월 26일 연방준비제도(연준)는 기준금리를 현행 1%~1.25% 선에 동결하기로 했다. 그 여파로, 다우존스산업평균지수는 2만1891, S&P 500지수는 2477, 그리고 나스닥 지수는 6422 등을 기록했다. 뉴욕 증시의 3대 지수 모두가 그날 증시 사상 최고치를 경신한 것이다.

이제 첫 번째 질문에 대한 답을 찾아보자. 이번 뉴욕증시 랠리에 대한 트럼프 대통령의 공헌은 과연 어느 정도일까? 다시 말하면 소위 ‘트럼프 효과(Trump Effect)’가 사실인지 아니면 허상인지를 검토해 보자.

결론부터 말하면, 올해 증시에는 ‘트럼프 효과’, 즉 트럼프 대통령의 경제 공약에 대한 주식 투자 기관과 개인 투자자들의 낙관적인 기대가 주요 지수 상승에 크게 작용하고 있다.

우선 트럼프 대통령의 취임식 며칠 후인 지난 1월26일 다우지수가 증시 역사상 처음으로 2만을 넘어섰다. 그다음 날 트럼프는 “이제 다우지수는 계속 올라가기만 할 것이다”라는 트윗을 날렸다.

둘째, ‘MarketWatch’의 4월30일 기사에 따르면, 역대 대통령의 취임 100일 동안의 S&P500지수는 다음과 같은 증가율을 보였다. 1위에 루스벨트 대통령의 79.62%(1929년의 대공황에 대한 대규모 부양책인 공공산업 투자 덕분으로), 존 F. 케네디 대통령의 9.2%, 부시 대통령(아버지)의 7.93%, 오바마 대통령의 7.51%, 그리고 다섯 번째 트럼프 대통령의 5.3% 순이다.

셋째, 지난주(7월26일) 역대 최고치를 기록한 뉴욕증시 3대 주요지수는 1월1일부터 7월31일까지 다음과 같은 놀라운 증가율을 보인다. 다우지수 14.22%, S&P 500지수 11.43%, 그리고 기술주 중심의 나스닥지수 16.40% 등이다. 이는 같은 기간의 실물경제 성장률인 초라하기 짝이 없는 1.8%를 훌쩍 넘기는 거창한 금융 성과이다.

이제 두 번째 문제를 보자. 이런 증시 호황이 앞으로 얼마나 지속할 것인가? 지난 6월까지만 해도 증시의 전망에 대한 낙관론이 압도적으로 우세했다. 그러나 최근 트럼프 대통령의 최우선 선거 공약의 입법화가 좌절되거나 지연되면서 증시 폭락에 대한 우려도 커지고 있다.

증시의 폭락 가능성에 대한 가장 신중하고 대표적인 비관론자는 2013년 노벨 경제학상을 받은 예일 대학의 쉴러 교수이다. 쉴러 교수는 주식 시장이 중장기적인 관점에서 과대평가된 것인지, 과소평가된 것인지, 아니면 적정 수준에 도달한 것인지를 확인하는 소위 10년 ‘경기순환변동을 조정한 주가수익비율(CAPE)’ 지표를 개발하여, 2000년대 초 ‘닷컴 버블’과 2008년 ‘글로벌 금융위기’로 발생한 증시 폭락을 사전에 경고한 바 있다. 이 CAPE(쉴러 주가수익비율) 지표는 지난 10년간의 주식 평균가격(Prices)을 주당 평균수익(Earnings)으로 나눈 지표(PER)로 높을수록 증시가 고평가됐다는 것을 의미한다.

그런데 쉴러 교수는 지난 7월 27일 CNBC와의 인터뷰에서 “현재 미국 증시의 CAPE는 30배로 10년 평균치인 17에 비해 매우 높다”고 주장했다. 이 30이란 수치는 미국 증시 역사상 단지 두 번 나타났다. 1929년 대공황 바로 직전의 증시 버블과 2000년의 닷컴버블 때이다. 30을 넘는 높은 CAPE와 10 에 근접한 소위 ‘공포 지수’라 불리는 변동성(VIX)지수가 동조하는 최근 증시는 너무 낮아 폭풍전야의 정적 같은 생각이 들어 ‘걱정스러워 잠을 잘 수 없을 정도(Lie awake worrying)’라고 말한다. 참고로 한국 증시의 주가수익비율(PER)은 9~10 수준이다.

지난 2016년 11월 8일 이후 ‘트럼프 효과’를 크게 본 증시가 올겨울부터 서서히 하락의 길로 접어들 것으로 본다.